Долговые рынки развивающихся стран лучше переносят нынешнее повышение мировых процентных ставок, чем рынки развитых экономик. Инвесторы связывают эту устойчивость с более жёсткой бюджетной политикой, укреплением центральных банков и тем, что многие развивающиеся страны начали бороться с инфляцией раньше, чем крупнейшие развитые экономики.
За последний месяц доходность десятилетних казначейских облигаций США выросла с 4,8% до 5,3%, однако сопоставимого повышения в ряде крупных развивающихся стран не произошло. В Южной Африке и Чили доходности государственных облигаций поднялись значительно меньше, а в Бразилии за тот же период даже снизились. Такая динамика заметно отличается от прежних периодов роста американских ставок, когда укрепление доллара и увеличение доходности в США нередко приводили к быстрому оттоку капитала с развивающихся рынков.
По словам одного из руководителей направления облигаций инвестиционной компании Ninety One Вернера Гея ван Питтиуса, устойчивость развивающихся рынков оказалась значительно выше, чем можно было ожидать в начале года. Рост доходности американских государственных облигаций примерно на 110 базисных пунктов при прежних условиях, по его оценке, мог бы вызвать гораздо более сильное давление на развивающиеся страны.
Реформы снизили зависимость от внешних потрясений
Участники рынка связывают изменения с политикой, которую многие развивающиеся страны проводили в последние годы. Правительства ограничивали бюджетные расходы, центральные банки получали больше самостоятельности, а денежно-кредитная политика в период ускорения инфляции после пандемии во многих случаях была ужесточена раньше, чем в США и Европе.
Управляющая портфелем M&G Ева Сун-Вай отмечает, что бюджетная дисциплина во многих развивающихся странах оказалась сильнее, чем на развитых рынках, а повышение доверия к государственным институтам изменило отношение инвесторов к их долговым бумагам. Особенно важной стала реакция центральных банков на рост цен после пандемии: раннее повышение процентных ставок помогло быстрее ограничить инфляционное давление и сохранить более высокую реальную доходность облигаций.
Эта политика отразилась на результатах рынка. По индексу JPMorgan государственные облигации развивающихся стран, выпущенные в национальных валютах, принесли инвесторам 18% за прошлый год и к концу августа прибавляли ещё 3,5% с начала 2026 года. Сентябрьская распродажа свела результат текущего года примерно к нулю, однако облигации развитых стран за тот же период потеряли около 4,5%, согласно индексу Bloomberg.
Разрыв между развивающимися и развитыми рынками стал заметнее
| Показатель | Значение | Что показывает |
|---|---|---|
| Доходность 10-летних казначейских облигаций США | Рост с 4,8% до 5,3% | Изменение за последний месяц |
| Облигации развивающихся стран в национальных валютах | +18% | Доходность за 2025 год по индексу JPMorgan |
| Те же облигации к концу августа 2026 года | +3,5% | Результат с начала года до сентябрьской распродажи |
| Те же облигации после сентябрьской распродажи | Около 0% | Результат с начала 2026 года |
| Облигации развитых стран | −4,5% | Результат с начала 2026 года по индексу Bloomberg |
| Доходность долгосрочных облигаций Южной Африки | Около 9% | Примерно на уровне конца 2025 года |
| Индекс облигаций пограничных рынков JPMorgan | Около +7–8% | Расчётная доходность с начала года |
| Доходность индекса долларовых облигаций развивающихся стран | 7,2% | Ниже исторически чувствительного уровня около 8% |
Расхождение особенно заметно на фоне того, что рост доходностей в США обычно создаёт для развивающихся стран сразу несколько проблем. Американские облигации становятся привлекательнее для глобальных инвесторов, доллар укрепляется, а обслуживание долгов в иностранной валюте дорожает. На этот раз последствия оказались существенно слабее, поскольку многие страны меньше зависят от внешнего финансирования и располагают более крупными внутренними рынками капитала.
Руководитель стратегии по развивающимся рынкам Citi Луис Коста отмечает, что большинство широких индексов долговых инструментов таких стран в сентябре действительно снизилось. Однако при рассмотрении отдельных рынков повышение доходности во многих случаях оказалось значительно слабее, чем в США.
Высокие внутренние ставки поддерживают спрос на облигации
Дополнительную поддержку рынку дают относительно высокие процентные ставки внутри самих развивающихся стран. Рост цен на нефть и сохраняющаяся инфляция заставили многие центральные банки воздержаться от быстрого смягчения денежно-кредитной политики. После нескольких лет более жёсткого контроля над ростом цен это позволило сохранить привлекательную доходность облигаций с учётом инфляции.
Управляющая Aviva Investors Харриет Баллард ожидает, что валюты ряда развивающихся стран смогут показать более сильную динамику по отношению к доллару благодаря сравнительно благоприятным перспективам экономического роста. По её оценке, различие между развивающимися и развитыми странами по качеству бюджетной политики и темпам роста за последние годы заметно сократилось.
Южная Африка стала одним из примеров такого изменения. Глава центрального банка страны Лесетжа Кганьяго заявил, что меры по ограничению государственного долга и инфляции помогли смягчить последствия глобальной переоценки облигаций в 2026 году. Хотя инфляция в стране находится выше установленного ориентира уже шесть месяцев, он сопоставил этот период с США, где инфляция не возвращалась к целевому уровню на протяжении 67 месяцев.
Доходность долгосрочных облигаций Южной Африки в рандах сейчас составляет около 9% и остаётся примерно на уровне конца 2025 года, несмотря на то что доходность американских государственных бумаг достигла максимальных значений за несколько десятилетий. Такая устойчивость стала возможна в том числе благодаря более глубокому внутреннему рынку капитала, который снижает необходимость постоянно обращаться к внешним кредиторам.
Не все развивающиеся страны находятся в одинаковом положении
Сильные результаты широких индексов скрывают существенные различия между отдельными странами. Аналитики S&P Global считают наиболее уязвимыми экономики с крупными объёмами краткосрочного долга, который необходимо регулярно рефинансировать. В частности, к этой группе относятся Аргентина и Египет, для которых рост мировых процентных ставок повышает стоимость привлечения нового капитала.
Южная Африка, Таиланд и Малайзия находятся в более устойчивом положении благодаря значительным объёмам внутренних сбережений и развитым национальным финансовым рынкам. Государство и компании в таких странах могут в большей степени занимать внутри собственной экономики и меньше зависеть от долларового финансирования, которое становится дороже при повышении ставок в США.
По оценке S&P Global, дальнейшее укрепление доллара и рост американских доходностей будут усиливать различия между двумя группами заемщиков. Страны с глубоким внутренним рынком капитала и возможностью корректировать экономическую политику способны перенести внешнее давление сравнительно спокойно, тогда как экономики с крупными потребностями в рефинансировании остаются значительно более чувствительными к изменению условий на международном рынке.
Высокую доходность показывают и отдельные пограничные рынки
Часть инвесторов продолжает вкладываться и в менее крупные развивающиеся экономики, где процентные ставки существенно выше. Новый индекс JPMorgan, отслеживающий облигации пограничных рынков в национальных валютах, по расчётам на основе рыночных цен принёс бы с начала года около 7–8%.
Среди стран, включённых в индекс, находятся крупные экспортёры нефти, в том числе Нигерия и Казахстан. Их валюты показали одни из наиболее заметных укреплений по отношению к доллару в 2026 году, что дополнительно повысило доходность таких вложений для иностранных инвесторов.
Высокая доходность, однако, сопровождается повышенным риском. Небольшие рынки более чувствительны к изменению цен на сырьё, движению капитала и внутренней экономической политике, поэтому устойчивость крупнейших развивающихся стран нельзя автоматически распространять на весь класс активов.
Главная угроза может исходить от американского рынка акций
Пока высокие доходности американских облигаций не привели к масштабному оттоку средств с развивающихся рынков, однако ситуация может измениться при более широком ухудшении настроений инвесторов. Коста из Citi считает одним из основных рисков падение американского рынка акций вслед за дальнейшим повышением доходности облигаций, как это происходило в 2023 году. В таком случае инвесторы могут начать одновременно сокращать вложения во все активы с повышенным риском, включая облигации и валюты развивающихся стран.
Пока этот сценарий не реализовался. Американский рынок акций поддерживается высоким интересом к компаниям, связанным с искусственным интеллектом, а прогнозы корпоративной прибыли продолжают пересматриваться в сторону повышения. Стабильность рынка акций ограничивает общий спрос на защитные активы и позволяет инвесторам сохранять позиции в развивающихся странах.
Стратег Morgan Stanley Джеймс Лорд также считает, что рост американских ставок и укрепление доллара повышают требования к развивающимся рынкам, но пока не создают условий для беспорядочной распродажи. Более устойчивые экономические показатели, сравнительно низкая волатильность и стабильная разница в доходности позволяют ожидать скорее умеренных результатов, чем резкого оттока капитала.
Устойчивость развивающихся рынков пока не гарантирована
Относительно хорошие результаты последних месяцев показывают, насколько изменилось положение многих развивающихся стран по сравнению с предыдущими периодами роста ставок в США. Жёсткая денежно-кредитная политика после пандемии, более осторожное управление государственными финансами и развитие внутренних рынков капитала уменьшили зависимость от иностранных инвесторов и долларового долга.
Тем не менее нынешняя устойчивость не означает полной независимости от ситуации в развитых экономиках. Аналитики Bank of America отмечают, что в прошлом инвесторы начинали активнее продавать долларовые облигации развивающихся стран, когда доходность соответствующего индекса JPMorgan приближалась к 8%. Сейчас она составляет около 7,2%, то есть остаётся ниже уровня, при котором дополнительная доходность исторически переставала компенсировать воспринимаемый риск.
Управляющий Amundi Сергей Стриго считает, что пока развивающиеся страны остаются относительно защищёнными от проблем развитых рынков, однако эта устойчивость имеет предел. Если рост доходностей в США, Европе и других крупных экономиках приведёт к существенному увеличению разницы в стоимости кредитования и более широкой распродаже активов, давление неизбежно распространится и на развивающиеся рынки.
Текущий период в этом отношении отличается от предыдущих кризисов прежде всего исходным положением самих развивающихся стран. Многие из них вступили в цикл высоких мировых ставок с более устойчивыми бюджетами, высокими реальными процентными ставками и меньшей зависимостью от внешнего долга. Именно эти изменения пока позволяют их облигациям показывать более сильные результаты, чем долговым бумагам развитых стран, несмотря на резкое повышение доходности американских государственных облигаций.
